测算 2025-2027 DRAM 总需求 40/52/69 EB,总供给 41/48/68 EB,2026-2027 供需缺口分别为 -7.22%、-1.77%。AI 推理需求爆发是主驱,对存储拉动明显高于消费电子下滑。供需紧张持续至 2027 年之后。
HBM 份额变迁:2022 海力士 50%/三星 40%/美光 10% → 2024 海力士 52.5%/三星 42.4%/美光 5.1%。2025Q2 出货份额 62%、Q3 营收份额 57%。先发 HBM2E/HBM3/HBM3E + MR-MUF 良率 + 与台积电/英伟达深度绑定是核心。
2026 资本开支较 2025 大幅增加,主要用于产能扩容与基建,但维持严格投资纪律避免无序扩产。到 2027 初 1c DRAM 产能达 17-20 万片/月,龙仁 Y1 工厂 2027 投产。重点保障先进制程 DRAM 与 HBM 产能。
高盛 5/31 存储深度:DRAM 2026-2028 缺口 5.0%/6%/4%,2026 均价同比 +316%、2027 +27%,营业利润率维持 80%;HBM 2027 均价 +44%、市场规模 1160 亿美元(翻倍)→2028 增至 1680 亿美元。产能扩张放缓,2026-2030 常规 DRAM 产能 CAGR 仅 8%。
Conventional DRAM 合约价 Q1 季增 93-98% 推动营收暴涨。三星营收 373.2 亿美元(市占 38.5%),海力士 279.8 亿美元(28.8%,受 HBM 合约价下滑抑制涨幅),美光 217.5 亿美元(22.4%)。原厂将新增供给优先给 AI Server 大容量 RDIMM。
极度紧缺延续,但消费级需求下修 + 高基期致涨幅收敛。PC DRAM 受 OEM 库存回补支撑但整机涨价压制出货;服务器 DRAM 供不应求延续至 2027。NAND Q3 +10-15%。三星 Q3 通用 DRAM ASP 力求环比 +20%、LPDDR +20%+。
2025 营收 97.15 万亿韩元(约 4675 亿人民币),营业利润 47.21 万亿(+101%),净利润 42.95 万亿(+117%),利润率约 49%。DRAM 中 HBM 销售额翻倍,NAND 下半年创新高。宣布大规模股东回报:额外分红 + 提升末期股息 + 注销库存股。
营收 52.58 万亿韩元(环比 +60%、同比 +198%),营业利润 37.61 万亿(环比 +96%、同比 +405%),营业利润率 72%——超越英伟达 75% 毛利率的盈利能力。连续第四季度创历史新高。AI 从训练向推理/Agent 演进驱动高性能存储旺盛,供应紧张持续。
龙仁首座 31 万亿韩元(约 230 亿美元),2027/02 投产、每 6 个月投产一间(各 6 万片/月),2030H1 仅此一厂贡献 36 万片/月。清州 M15X 2026H2 投产(起步 4 万→2027 8 万片),P&T6 封测厂 2027Q1 启动 HBM4 封测。美国 748 亿美元投资。暂缓 NAND 大规模新建,产能全倾斜 HBM。
覆盖 Vera Rubin AI 超算、Vera CPU、RTX Spark、Jetson Thor 全线。Vera Rubin NVL72 配 20.7TB HBM4、聚合带宽 1.6PB/s(提升 2.7x)。引入 CUDA-X 加速半导体仿真与计算光刻,Omniverse 构建晶圆厂数字孪生——海力士正变成英伟达 AI 工具在制造领域的'样板间'。
HBM4 量产设备投资全面展开。TC 键合机是 HBM 堆叠精度与良率的核心设备,海力士拥有业内数量最多的 HBM 键合设备。披露 2030-2031 将 DRAM 晶圆产能从月 55 万片(含无锡 20 万)扩至 100 万片,高度集中于龙仁集群。
面向 AI 的下一代超高性能 DRAM,HBM4E 12 层样品已供客户验证。HBM4 占英伟达订单约 70% 份额。2024/04 与台积电签 MOU 共同开发 HBM4,2026 量产;英伟达 CEO 黄仁勋访韩确认三大厂均已通过 HBM4 质量测试。
上市价约 7.8 港元,初始 AUM 仅 0.24 亿港元。合成模拟策略(掉期),提供海力士每日 2x 正向回报。全球唯一跟踪 SK 海力士的单股杠杆 ETF。
截至 5/7 收市 AUM 421.23 亿港元,超越 Direxion Daily TSLA Bull 2X(414 亿)。半年规模增长 1754 倍。年内海力士涨 159%,ETF 收盘 78.48 港元(上市以来约 9 倍)。
花旗、摩根大通、高盛等将韩国芯片股互换融资利率从年初 SOFR+200bp 骤升至接近 15%,摩根士丹利直接关闭新增订单渠道。背景:海力士年内 3 倍涨幅、三星 +175% 积聚回调风险 + SpaceX 750 亿 IPO 抢占资产负债表。
6/17 首破千亿,6/22 破 1300 亿(年内涨幅 1061.92%,成'10 倍基'),超越盈富基金(1274.75 亿)。但 6/23 单日暴跌 23%,KOSPI 跌 9.99% 触发熔断——杠杆 ETF 机械性调仓引发连锁抛售。
CSOP 列 20+ 交易对手(高盛、摩根士丹利等)提供互换。海力士占 KOSPI 权重 28%,市场每波动 1% 引发 90 亿美元调仓。对冲 cliquet 年化成本从 3 月 3% 飙至 10%+。ETF 今年回报 718% vs 理论 921%,缺口反映对冲成本。CSOP 警告交易对手达极限可能暂停创设。
股票代码 SKHY,7/10 启动发行、7/14 申购缴款、7/29 挂牌纳斯达克。约 44 万亿韩元(290 亿美元),超越阿里 2014 年 218 亿美元,史上最大外企 ADR。承销团:美银证券、花旗、高盛、摩根大通。核心动因为 HBM 扩产筹资;纳入纳斯达克 100 资格带来被动资金流入,从'亚洲股票'转'美国股票'打开估值修复空间。
LTA(长期供货协议)重构存储定价逻辑——含预付款、价格下限、违约罚则,把'周期生意'变'保障型成长'。2026/2027/2028 EPS 上调 +6%/+3%/+14%,假设 2026-2028 HBM ASP 同比 +15%(此前预期下跌)。
2026-2028 营业利润预计 271/401/454 万亿韩元,HBM 收入 2026 250 亿美元→2027 470 亿美元。DRAM 2026 均价同比 +316%、2027 +27%,营业利润率维持 80%。存储迎来史上最长超级周期,'更高、更久'。
美光过去 13 年平均较海力士享 35% 溢价,海力士 Q2 业绩强劲,赴美 ADR 是估值修复路径。维持买入。
海力士 YTD 涨 350%(过去 12 月一度超 1000%),6/22 市值 2082 万亿韩元 26 年来首超三星。但估值仍低于美光/三星。能否向费城半导体 18x 收敛决定上涨动量持续性。
海力士供英伟达 60-70% HBM,但估值远低于美光。ADR 机制:美股溢价→投资者将韩国本土股转 ADR→本土供给减少→估值上行。从'亚洲权益'转'美国权益'配置框架,欧美资金可配置更多。
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营收 (万亿韩元) | 32.8 | 66.2 | 97.1 | — | — | — |
| 营业利润 (万亿韩元) | 7.7 | 23.5 | 47.2 | 271* | 401* | 454* |
| 营业利润率 | 23% | 36% | 49% | ~72%(1Q) | — | — |
| HBM 收入 (亿美元) | — | — | — | 250* | 470* | — |
| DRAM 合约价同比 | — | — | — | +316%* | +27%* | — |
| 时间窗口 | 催化剂 | 降低催化影响的外部变化 |
|---|---|---|
| 2026-07-10 ~ 07-29 | 赴美 ADR 发行与挂牌(SKHY, 290 亿美元) 正向 7/10 启动、7/14 申购缴款、7/29 纳斯达克挂牌。史上最大外企 ADR,纳斯达克 100 纳入资格带来被动资金,从'亚洲股票'转'美国股票'打开估值修复。 |
⚖ 对冲/外部变化若挂牌后被动资金流入不及预期,或美股科技股处于回调周期,估值修复可能被推迟;ADR 溢价转韩国本土股的机制需时间传导。 |
| 2026-07 中下旬 | 2Q26 业绩公告 正向 市场预期利润率维持 70%+,HBM 收入继续翻倍。高盛/汇丰/大摩均基于 Q2 强劲业绩上调目标价。若营业利润率再创新高将验证 LTA '收租金'逻辑。 |
⚖ 对冲/外部变化高基数下环比增速放缓;若 HBM 合约价季度环比转负(高盛预期 2026-2028 HBM ASP +15%/年,但 TrendForce 已提示涨幅收敛),边际预期差可能转负。 |
| 2026 Q3 | DRAM 合约价 Q3 季增 13-18%(涨幅收敛) 双向 TrendForce:极度紧缺延续但消费级需求下修 + 高基期致涨幅收敛。三星力推通用 DRAM ASP +20%。涨幅从 Q1 的 93-98% 降至 13-18%——价格仍涨,但增速放缓是周期见顶的早期信号。 |
⚖ 对冲/外部变化若 Q4 合约价转负(消费电子进一步走弱 + CSP 资本开支 2027 后放缓),存储周期见顶预期将升温,估值杀跌风险上升。兴业证券已提示 2027 后 CSP 资本开支增速放缓。 |
| 2026 H2 | HBM4 量产爬坡 + HBM4E 验证 正向 清州 M15X 2026H2 投产(起步 4 万→年内 5.5-6 万片),P&T6 封测 2027Q1 启动。HBM4 占英伟达订单 70%。技术代际领先三星 6-12 个月。 |
⚖ 对冲/外部变化三星 HBM4E 样品已交付、计划 2026 月产能 17 万→25 万片;美光借芯片法案补贴追赶。Gartner 预判三家长期占 95%+ 份额,海力士份额或从 57% 高点回落。 |
| 随时(事件驱动) | 杠杆 ETF 机械性踩踏复发 负向 2x ETF 130 亿美元 = 海力士日成交 2 倍,6/23 已演示 -23% 踩踏。市场每波动 1% 引发 90 亿美元调仓。对冲成本 10%+、CSOP 警告可能暂停创设。 |
⚖ 对冲/外部变化7/29 ADR 挂牌扩大投资者基础、增加流动性,可部分缓解杠杆 ETF 资金流冲击;但短期 ADR 转换前拥挤交易仍是主要风险。 |
花旗/小摩/高盛等将韩国芯片股互换利率从 SOFR+200bp 骤升至近 15%,摩根士丹利关闭新增订单。对冲成本飙升侵蚀 ETF 复利收益。
下一代超高性能 DRAM,巩固 HBM 技术代际领先(领先三星 6-12 个月)。
股价涨 6.5% 至 295 万韩元,市值破 2082 万亿韩元,打破三星自 2000/11 起连续 26 年的韩国股市市值第一纪录。
三信号共振:HBM4 扩产放缓传闻 + 美光财报前获利了结 + 韩国监管对杠杆 ETF 公开警告。杠杆 ETF 机械性抛售引发连锁反应,拖累纳斯达克 -3%。
大空头指美光涨势达历史极端,估值/技术/周期规律指向下行风险。美光跌则海力士情绪承压(同属存储三巨头)。
美光盘后 +15%,海力士次日涨超 2%。美光 26 财年 Q3 营收超 400 亿美元、毛利率 86%+、Q4 指引 500 亿美元中枢,确立 AI 驱动新盈利水平。
130 亿美元规模 = 海力士日成交 2 倍,交易量最高占 2/3。CSOP CEO 自认'非常非常拥挤',Lotus AM CIO 已清仓。野村测算市场每波动 1% 引发 90 亿美元调仓。
290 亿美元史上最大外企 ADR,纳斯达克 100 纳入资格带来被动资金,估值修复路径打开。
花旗/小摩/高盛等将韩国芯片股互换利率从 SOFR+200bp 骤升至近 15%,摩根士丹利关闭新增订单。融资条件收紧将压制杠杆多头继续加仓的能力。
一日内 1 次熔断 + 2 次交易暂停。直接触发:HBM4 扩产放缓传闻 + 美光财报前高位获利了结 + 韩国监管对杠杆 ETF 公开警告。杠杆 ETF 机械性抛售引发连锁,拖累纳斯达克 -3%。预演了动能逆转时的尾部风险。
海力士 + 三星占 KOSPI 权重合计 57%,单一板块集中度极高。韩国韩亚证券指出 SK 海力士估值已高于三星电子,显现过热迹象。外资因亚洲配置上限被迫卖韩股转日股。
互换银行面临资金约束,部分缩减海力士风险敞口、向客户收费更高;cliquet 对冲年化成本从 3 月 3% 飙至 10%+。ETF 今年回报 718% vs 理论 921%,缺口持续扩大。CSOP 警告交易对手达极限可能暂停新创设。